股市分析：北新建材的一点研究和思考

浏览次数： 57 发布日期： 2024-05-10 02:52:29 来源：od体育官网登录

  北新建材1997年在深交所上市，随后十几年通过一系列收购扩产行为，成为了国内以及全球最大的石膏板生产企业。

  2012年石膏板业务规模达16.5亿平米，成为全世界最大的石膏板产业集团。

  截止2020年末，公司石膏板销量达到了20.15亿平米，而石膏板行业整体销量才33.5亿平方米。

  企业的一项业务销售额如果要实现增长，要么是销量提升，要么是价格提升，当然量价齐增是最好的。

  石膏板行业属于成熟类建材行业增速不会太高，部分券商研报都预计未来3年石膏板的需求总量增速为7%左右，作为一定的参考。

  北新建材当前市占率已超越了60%，市占率提升的空间已经不大。预估未来3年平均每年市占率能提高1~2%。

  原因是公司若是盲目把石膏板价格提高，形成诱人的毛利率，虽能短暂提升业绩，但是容易吸引新进的资本进入石膏板行业，扩大供给，竞争格局会变差。

  而当前不高不低的毛利率，加上北新建材的成本控制，可以轻松又有效的阻挡很大一部分外来资本，保持良好的竞争格局。

  但是不轻易提价并不意味着不会提价，最近行业生产所带来的成本有所提高，北新建材的石膏板也多次提价，以保持石膏板的毛利率，而把成本转移给下游。

  最近几年，公司石膏板的毛利率都保持在30%~40%之间，不会出现太大的波动。

  其中北新建材的护面纸自供比例已达到了75%。而石膏采用的是火电厂生产副产品——脱硫石膏。

  为了更方便的使用脱硫石膏，石膏生产基地最好要在火电厂附近布局。北新建材石膏板生产毗邻大型电厂，在全国十大火电装机省份中企业具有已投产或筹备中的产能基地。

  目前公司已与各地大型发电厂签订合作协议，拥有丰富的脱硫石膏资源，形成一定资源壁垒。

  这个资源壁垒一方面和公司实力强劲有关，另外一方面得益于北新建材的央企身份。

  另外近年来公司不断加大研发投入，单位产量原材料以及能耗降低。2015-2020年研发费用复合增速为37.65%，在专利研发及生产的基本工艺改善上取得明显效果。

  最后，北新建材因为龙头市占率很高，所以在石膏板行业上下游话语权也较强。石膏板业务提供充沛的现金流，赚的是真金白银，属于现金奶牛。

  2020年龙骨市场容量大约350亿左右，正巧的是，北新建材也是国内龙骨市场的龙头。

  这个有多龙头呢？2020年北新建材龙骨销售额为19.6亿元，计算下来市场占有率仅有5.6%。

  这说明龙骨不同于石膏板行业，当下市场集中度相当分散，也说明北新建材未来市场占有率提升空间很大。

  一般每平米石膏要配2千克左右龙骨，北新建材如果生产的石膏板全部配上自产的龙骨，要配接近400万吨龙骨。按照每吨龙骨价格4500元计算，总价180亿元。

  所以龙骨未来增长想象空间依旧很大的，而且公司最近一两年龙骨销售增长也确实发力了。

  另一方面得益于北新强大的销售经营渠道，既然都买了我家的石膏板了，何不顺便配一点龙骨？

  相对于北新石膏板接近40%的毛利率，北新龙骨的毛利率只有20%出头，略低，只能期待未来龙骨走量。

  总的来说，龙骨是北新建材卖汉堡配套的可乐，属于附加于石膏板的一块增长确定性比较强的业务，毛利虽然不高，但也值得期待。

  自然说的是石膏板的主业（顺带龙骨），而两翼分别是防水和涂料。2019年，北新建材开始了在防水行业买买买的一系列动作，前后分别收购了禹王、蜀羊、金拇指等十余家防水公司股权，并成立北新防水公司，郑重进入防水行业。

  还在2020年底收购了中国建材旗下的苏州防水研究院有限公司100%股权。

  目前北新在全国有12个防水材料生产基地，公司计划十四五期间，防水生产基地数量达到30个。

  因为防水也是属于建材类，北新建材把收购过来的防水企业整合好之后，可以很方便的利用原有销售网络进行防水材料的销售。

  一般来说，一个公司业务多元化是会遭到争议的。但有一种例外，那就是如果新业务和原来主业可以产生协同效应，那将会产生1+1＞2的效果。

  而我认为北新进军防水产业正是属于同业类目扩张，利用已经存在的销售网络卖防水材料，非常合适。

  防水材料行业因为同质化较为严重，且市场之间的竞争格局较为分散，所以企业对下游话语权不强。

  这就体现在防水公司现金流方面不是很好看，多数情况下被下游占款毫无脾气，负债率也会比较高。

  但是北新建材目前的主体业务还是石膏板，且公司做到了绝对龙头的地位，石膏板给公司带来的现金流就相对充沛。

  北新利用石膏板这个现金奶牛业务去补贴现金流吃紧的防水业务，经营稳健度相对于一般防水公司会好很多。

  由于防水行业集中度很低，市面上依然有很多中小产能，公司未来能够继续保持良好的买买买收购节奏，提高产能与市场占有率。

  另外若公司顺利整合收购过来的防水企业的生产技术，也不排除以后北新会自建防水产能。

  2021年7月30日，北新涂料有限公司正式注册，由北新建材董事长王兵亲自担任北新涂料董事长，北新建材总工程师担任总经理。

  目前公司在建产能为10万吨水性建筑涂料，未来计划涂料生产基地达到20个。

  当前北新涂料只是处于刚刚起步阶段，虽然暂时没有产生业绩，但是提供了一定的想象空间。

  特别声明：以下估值的计算充满了我个人的主观判断以及偏见，不一定对，更不能够做到很准确。

  ：由于2020年之前，北新营收的80%以上都是来自于石膏板，结合前几年公司的净利润率，给与石膏板20%的净利润率。2021年上半年石膏板销售额65亿，北新一般下半年销售额会偏多一点，算全年石膏板销售额140亿，乘以20%的净利率就是28亿的利润。

  因为国内石膏板大概率会维持低速增长（未来3年15%左右），所以这部分保守给与15倍估值，计算出来当下合理市值为420亿。

  ：龙骨因为毛利率较低，最后净利润率也会偏低，预估龙骨业务10%左右净利率。2021年上半年龙骨销售额为13亿，全年有希望做到30亿销售额。龙骨的净利润有望达到3亿。

  龙骨业务虽然毛利低，但是增速可观，给与20倍估值，计算得出这部分业务合理市值为60亿。

  ：根据2021年中报，由于原材料沥青涨价，北新的防水毛利率只有27%。参考防水同行东方雨虹和科顺股份，北新防水业务的净利率达到12%问题不大。2021年上半年北新防水营收为19亿，全年大概率能做到40亿营收，净利润5亿左右。

  ：因为几乎没产生实际利润贡献，这部分简化为0。最后把这几项相加得出，在我主观偏见下的北新建材当下合理估值为：420+60+100=580亿。

  即我个人判断在北新基本面没有过大变化，发展顺利的情况下，这个市值买入，未来

  1）以上对于每个部分的净利润率我是做了毛估估的假设，并不等同于实际情况。

  ，计算出今年上半年各项业务净利润相加为16.58亿。而北新建材今年上半年实际扣非纯利润是17.8亿。说明我对净利润率的假设并不夸张，甚至偏保守。同样，今年利润计算出来的结果应该也偏少。2）每个业务给与多少倍的PE，也是我拍脑袋给出的，具体市场先生不一定认。但是我给出的市盈率倍数并不高，也偏保守。

  4）这次估值只是基于北新建材现状的一次静态估值计算。如果未来公司发展的更好或者变坏，发展速度变快或者变慢，都需要及时作出调整企业的估值。

  5）再次强调，以上估值计算只是个人思考分析，有几率存在的错误很多，不具有任何投资指导意义，切莫据此操作买卖。